不知從何時起，全市場都在談論房地(dì)産行業“大周期”即将（或者已經）見頂。需求端，存量住房保有量、住房自(zì)有率、人均住房面積等指标，切實說明中國房屋的(de)年(nián)需求很難再上升。供給端，空前充裕的(de)房屋年(nián)新開工規模，也清楚說明地(dì)産開發行業難有長(cháng)期增長(cháng)空間。市場的(de)看法是正确的(de)，房地(dì)産開發行業的(de)大周期已經（或即将）見頂。對開發企業的(de)長(cháng)期估值來說，“已經”和(hé)“即将”的(de)區别并不大。
于是，企業開始探索新的(de)方向，市場開始給予探索新方向的(de)企業更高(gāo)的(de)估值水平。我們羅列了一(yī)些2013年(nián)下半年(nián)到2014年(nián)上半年(nián)。至少在一(yī)年(nián)多的(de)時間內(nèi)，能夠在新業務領域取得實質性進展的(de)企業确實不多。房地(dì)産開發業務，是一(yī)種以資源思維為(wèi)導向，管理(lǐ)偏于粗放，執行偏于松散的(de)業務。房地(dì)産開發企業轉型新的(de)領域，往往是資産收購容易，運營管理(lǐ)困難，取得足夠的(de)用戶和(hé)盈利更困難。
和(hé)地(dì)産開發業務相關的(de)領域，例如(rú)存量房的(de)增值服務、物業管理(lǐ)、房地(dì)産金融、裝修、産業地(dì)産、商辦地(dì)産租賃、酒店管理(lǐ)等，确實還有成長(cháng)的(de)空間。從宏觀上我們的(de)确可(kě)以說，成熟市場中，存量房相關市場有廣闊發展空間。可(kě)是全世界*的(de)房地(dì)産服務類企業市值規模也遠小于A股龍頭地(dì)産開發企業，當我們去(qù)計算微觀細分市場的(de)可(kě)能空間時，我們很難相信地(dì)産相關業務闆塊可(kě)以成為(wèi)大中型地(dì)産企未來的(de)歸宿。事實上，裝修、物業等相關業務領域，原本就是黃金年(nián)代地(dì)産開發企業看不上的(de)“雞肋業務”。開發業務的(de)前景變壞，無法必然意味着這些業務的(de)前景變好。我們認為(wèi)，很多地(dì)産企業的(de)轉型是“為(wèi)賦新詞強說愁”。對不少開發類企業來說，未來就是專注無奈，轉型無路。
當然，眼下的(de)市場還是相當不錯，企業仍然可(kě)以在開發業務領域“更上層樓”。2015年(nián)初至今，30個大中城市銷售面積同比增長(cháng)了27.3%。9月的(de)前三周，同一(yī)口徑銷售面積也同比增長(cháng)了27.3%，市場在不斷降息和(hé)需求刺激政策作用下尚未顯露疲态。土地(dì)市場也終于又恢複的(de)迹象，9月前3周100個城市的(de)住宅類土地(dì)出讓總價和(hé)面積都有顯著的(de)同比正增長(cháng)，而前8月，100個城市住宅類土地(dì)出讓總價和(hé)建面則分别同比下降了26.4%和(hé)26.9%。盡管長(cháng)期增長(cháng)空間缺失，盡管當前的(de)熱銷是政策不斷放松推動的(de)，且房價上漲動力不足，但企業完全有可(kě)能同時提升銷售金額和(hé)毛利率。
中期而言，國慶節後第二周起，市場的(de)同比基準會明顯提升。如(rú)果沒有新的(de)政策措施，我們認為(wèi)在大量的(de)推貨下銷售速度再次面臨不确定性。企業資金成本明顯下降，銷售回款繼續累積，确實也拿了一(yī)些土地(dì)，但新增一(yī)二線城市土地(dì)儲備盈利能力堪憂，三四線城市土地(dì)儲備的(de)去(qù)化确定性也不足。理(lǐ)論上說，我們相信企業存在兩種前景，其一(yī)是逐漸提高(gāo)分紅(hóng)水平，降低(dī)存貸水平，降低(dī)杆杠率。但我們認為(wèi)中國房地(dì)産企業管理(lǐ)層普遍追求更大的(de)資産管理(lǐ)規模，這一(yī)情景很難發生。第二種可(kě)能的(de)前景，則是積極去(qù)化存貸，适度補充土地(dì)儲備，以少量資金投入探索轉型，并積極參與非地(dì)産領域的(de)财務投資。我們認為(wèi)，這是地(dì)産開發企業*有可(kě)能的(de)前景。長(cháng)期來看，房地(dì)産開企業的(de)前景很可(kě)能是多元化的(de)财務投資平台。國慶節前，受益于市場銷售良好，我們不排除闆塊有短(duǎn)期反彈可(kě)能。但中長(cháng)期而言，闆塊缺乏行業性催化劑（即便有刺激需求的(de)政策，例如(rú)居民加杠杆這一(yī)招，也可(kě)能是透支了長(cháng)期需求）；基本面也很難繼續超越樂(yuè)觀預期，卻存在變差的(de)可(kě)能性；我們認為(wèi)闆塊估值難有明顯的(de)提升空間。
